氣候變化已經(jīng)成為全人類面臨的重要挑戰(zhàn)，由氣候變化引起的相關(guān)金融風(fēng)險(xiǎn)主要包括物理風(fēng)險(xiǎn)和轉(zhuǎn)型風(fēng)險(xiǎn)。物理風(fēng)險(xiǎn)是指極端或異常天氣事件對經(jīng)濟(jì)活動(dòng)直接造成損害的風(fēng)險(xiǎn)，主要通過影響企業(yè)、家庭、銀行和保險(xiǎn)公司的資產(chǎn)負(fù)債表從而引發(fā)宏觀經(jīng)濟(jì)和金融不穩(wěn)定(中國人民銀行研究局課題組，2020)，如干旱、洪澇等造成廠房、設(shè)備等固定資產(chǎn)和財(cái)產(chǎn)損失。轉(zhuǎn)型風(fēng)險(xiǎn)是指應(yīng)對氣候變化政策、技術(shù)創(chuàng)新、市場情緒及消費(fèi)者偏好發(fā)生改變等影響企業(yè)和資產(chǎn)估值帶來的經(jīng)濟(jì)或金融風(fēng)險(xiǎn)，如清潔能源對傳統(tǒng)煤炭和石油企業(yè)帶來的沖擊、碳稅增加碳密集型企業(yè)的經(jīng)營成本等。
 

　　物理風(fēng)險(xiǎn)和轉(zhuǎn)型風(fēng)險(xiǎn)往往相互關(guān)聯(lián)、相互影響(陳國進(jìn)等，2021)。相較于發(fā)達(dá)國家，我國面臨的轉(zhuǎn)型風(fēng)險(xiǎn)更為嚴(yán)重，主要原因是我國“富煤、缺油、少氣”的資源稟賦使得經(jīng)濟(jì)發(fā)展具有高碳性，同時(shí)我國從碳達(dá)峰到碳中和的時(shí)間僅有30年，經(jīng)濟(jì)綠色低碳轉(zhuǎn)型的進(jìn)度加快在一定程度加大了轉(zhuǎn)型風(fēng)險(xiǎn)的發(fā)生。馬駿(2021)認(rèn)為碳中和背景下相繼或?qū)⒁雠_(tái)的各種低碳轉(zhuǎn)型政策和應(yīng)對氣候變化措施給金融機(jī)構(gòu)帶來的轉(zhuǎn)型風(fēng)險(xiǎn)相較于物理風(fēng)險(xiǎn)顯得更為緊迫和重要。因此，本文側(cè)重于說明氣候轉(zhuǎn)型風(fēng)險(xiǎn)對金融穩(wěn)定的影響以及轉(zhuǎn)型風(fēng)險(xiǎn)的評估量化并提出政策建議。
 

　　一、氣候轉(zhuǎn)型風(fēng)險(xiǎn)影響金融穩(wěn)定性
 

　　目前，對氣候轉(zhuǎn)型風(fēng)險(xiǎn)影響金融穩(wěn)定的傳導(dǎo)機(jī)制主要集中在對擱淺資產(chǎn)(stranded asset)的研究上。中央銀行與監(jiān)管機(jī)構(gòu)綠色金融網(wǎng)絡(luò)(NGFS)在2019年發(fā)布的《氣候變化對宏觀經(jīng)濟(jì)和金融穩(wěn)定性影響報(bào)告》指出，轉(zhuǎn)型風(fēng)險(xiǎn)主要通過資產(chǎn)擱淺的方式引發(fā)市場風(fēng)險(xiǎn)和信用風(fēng)險(xiǎn)。擱淺資產(chǎn)是指與氣候風(fēng)險(xiǎn)相關(guān)的人為因素導(dǎo)致的意外或過早減值、貶值或轉(zhuǎn)換為負(fù)債的資產(chǎn)，危平等(2021)認(rèn)為轉(zhuǎn)型風(fēng)險(xiǎn)導(dǎo)致的資產(chǎn)擱淺路徑主要包括政府環(huán)保政策和法規(guī)加強(qiáng)、環(huán)境技術(shù)革新和社會(huì)規(guī)范和消費(fèi)者行為進(jìn)步(見圖1)，并從探討資產(chǎn)擱淺產(chǎn)生的公司風(fēng)險(xiǎn)、金融機(jī)構(gòu)風(fēng)險(xiǎn)、系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)和全球經(jīng)濟(jì)風(fēng)險(xiǎn)。國際能源署(2020)預(yù)測，碳密集行業(yè)資產(chǎn)擱淺規(guī)模到2050年和2100年分別達(dá)10萬億和28萬億美元。Caldecott等(2017)指出發(fā)電行業(yè)擱淺資產(chǎn)規(guī)模占總擱淺資產(chǎn)比重最大，達(dá)到總價(jià)值的25%至45%；中國煤電的擱淺資產(chǎn)規(guī)模高達(dá)30860至72010億元。張為榮、袁家海(2021)采用自上而下和自下而上結(jié)合的碳鎖定曲線模型測算我國煤電機(jī)組四種擴(kuò)張產(chǎn)能情景下的潛在擱淺價(jià)值，結(jié)果表明，在無新增情景下煤電擱淺資產(chǎn)規(guī)模約為0.38萬億元，新增200至400 GW情景下的擱淺價(jià)值將較無新增情景增加3.7至8.2倍。王艷華等(2022)分析煤電機(jī)組級(jí)財(cái)務(wù)狀況，測算不同情景下煤電擱淺資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)，結(jié)果表明提前退役、靈活性調(diào)整情景下中國現(xiàn)存和新增煤電擱淺資產(chǎn)總規(guī)模分別為1.90萬億和3.98萬億元，認(rèn)為存量煤電機(jī)組是擱淺資產(chǎn)的主體，控制新增煤電有助于降低擱淺資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)，更進(jìn)一步指出重視提前退役造成的煤電資產(chǎn)擱淺和防范與控制靈活性調(diào)整導(dǎo)致的煤電資產(chǎn)減值。溫偉(2022)認(rèn)為我國雙碳目標(biāo)下出臺(tái)的綠色低碳轉(zhuǎn)型政策將使得傳統(tǒng)能源企業(yè)面臨資產(chǎn)擱淺風(fēng)險(xiǎn)將逐步顯現(xiàn)，應(yīng)提前充分認(rèn)知資產(chǎn)擱淺的產(chǎn)生原因和傳導(dǎo)路徑，通過有計(jì)劃地淘汰落后產(chǎn)能、機(jī)組靈活性改造、部署CCUS 技術(shù)等方式轉(zhuǎn)型。
 

　　此外，碳密集行業(yè)產(chǎn)生的擱淺資產(chǎn)不僅影響其產(chǎn)業(yè)鏈上下游，還將輻射至與其資產(chǎn)有關(guān)的企業(yè)，擱淺資產(chǎn)的市場價(jià)值重估將影響金融機(jī)構(gòu)的資產(chǎn)負(fù)債表，進(jìn)一步影響碳密集行業(yè)從金融系統(tǒng)獲得融資的能力，且由于金融機(jī)構(gòu)和碳密集行業(yè)存在交叉持股和相互投資，通過“循環(huán)反饋”式傳導(dǎo)路徑放大風(fēng)險(xiǎn)，形成“氣候明斯基時(shí)刻”，引發(fā)系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)。王信和姜晶晶(2021)認(rèn)為我國轉(zhuǎn)型風(fēng)險(xiǎn)主要集中在銀行業(yè)，主要原因是我國保險(xiǎn)覆蓋率較低，氣候風(fēng)險(xiǎn)敞口可控。
 

　　二、氣候轉(zhuǎn)型風(fēng)險(xiǎn)評估
 

　　（一）央行和金融機(jī)構(gòu)氣候轉(zhuǎn)型風(fēng)險(xiǎn)評估實(shí)踐
 

　　為了應(yīng)對氣候變化相關(guān)風(fēng)險(xiǎn)，不少國家中央銀行已進(jìn)行氣候風(fēng)險(xiǎn)壓力測試。2018年荷蘭中央銀行采用政策調(diào)整(增加碳稅)和快速轉(zhuǎn)型沖擊(可再生能源快速發(fā)展、化石燃料技術(shù)過時(shí)等)兩種情景分析對經(jīng)濟(jì)部門的影響和分析15家主要金融機(jī)構(gòu)對化石能源生產(chǎn)、發(fā)電、交通及農(nóng)業(yè)等轉(zhuǎn)型敏感行業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)敞口，結(jié)果表明，沖擊對56個(gè)行業(yè)的傳導(dǎo)均會(huì)影響到金融部門的企業(yè)貸款、債券和股票價(jià)格，使得銀行業(yè)信用風(fēng)險(xiǎn)不斷增加，保險(xiǎn)公司資產(chǎn)面臨損失。2019年英格蘭銀行將氣候情景納入壓力測試框架中，評估氣候變化對帶來的金融風(fēng)險(xiǎn)和金融機(jī)構(gòu)的適應(yīng)能力，并于2021年發(fā)布的情景分析納入碳價(jià)情景。2021年3月，歐洲中央銀行對400萬家企業(yè)與2000家歐元區(qū)銀行機(jī)構(gòu)進(jìn)行為期30年的整體經(jīng)濟(jì)氣候壓力測試，通過分析有序轉(zhuǎn)型、無序轉(zhuǎn)型、溫室三種氣候情景下各銀行應(yīng)變能力，評估歐元區(qū)銀行未來氣候風(fēng)險(xiǎn)的敞口。2021年，人民銀行組織全國23家主要銀行開展第一階段氣候風(fēng)險(xiǎn)壓力測試，結(jié)果表明，分析碳排放付費(fèi)情景下火電、鋼鐵、水泥三個(gè)高碳行業(yè)如不進(jìn)行低碳轉(zhuǎn)型，其還款能力將出現(xiàn)不同程度的下降，進(jìn)而影響銀行資本充足水平。
 

　　我國部分銀行機(jī)構(gòu)已經(jīng)開展氣候壓力測試。2016年，工商銀行選擇437家火電企業(yè)和80家水泥企業(yè)進(jìn)行環(huán)境風(fēng)險(xiǎn)壓力測試，壓力因素包括環(huán)境政策標(biāo)準(zhǔn)和執(zhí)法力度、環(huán)境風(fēng)險(xiǎn)價(jià)格和自然災(zāi)害，其原理是根據(jù)財(cái)務(wù)報(bào)表鉤稽關(guān)系推算出壓力情景下新的財(cái)務(wù)報(bào)表，再通過評級(jí)模型得到企業(yè)信用等級(jí)和違約概率變化，進(jìn)一步通過違約概率與不良率的關(guān)系得到相關(guān)行業(yè)的不良率，推導(dǎo)信用評級(jí)的變化，結(jié)果表明環(huán)保標(biāo)準(zhǔn)提高將對火電行業(yè)產(chǎn)生結(jié)構(gòu)性影響，中小火電企業(yè)和水泥行業(yè)形成明顯的財(cái)務(wù)壓力。2017年，工商銀行和Trucost合作開展鋁制造業(yè)壓力測試，分析環(huán)境稅、全國碳交易成本、減排改造技術(shù)資本的支出和收益風(fēng)險(xiǎn)等四個(gè)風(fēng)險(xiǎn)因素計(jì)算不同壓力情景下企業(yè)的違約概率和信用評級(jí)變動(dòng)，結(jié)果表明環(huán)境稅對工商銀行鋁行業(yè)貸款質(zhì)量總體影響較小，環(huán)境風(fēng)險(xiǎn)對高評級(jí)客戶的影響相對更小。2020年蘇州農(nóng)商銀行針對紡紗企業(yè)綜合考慮節(jié)能降耗與清潔生產(chǎn)、水污染排放標(biāo)準(zhǔn)提升、環(huán)保稅等多方面因素開展環(huán)境壓力測試。2022年江蘇銀行分析上市城商行在碳排放權(quán)價(jià)格為40元/噸、80元/噸、120元/噸，考慮二氧化碳移除(CDR)技術(shù)普及的壓力測試情景下的轉(zhuǎn)型風(fēng)險(xiǎn)，結(jié)果表明碳排放權(quán)價(jià)格是影響貸款損失的重要因素，清潔能源技術(shù)能夠沖抵轉(zhuǎn)型風(fēng)險(xiǎn)帶來的損失。
 

　　（二）氣候轉(zhuǎn)型風(fēng)險(xiǎn)評估研究
 

　　氣候金融風(fēng)險(xiǎn)具有高度不確定性和厚尾分布特性，且歷史數(shù)據(jù)不能完全衡量氣候風(fēng)險(xiǎn)，因此情景壓力測試法在氣候轉(zhuǎn)型風(fēng)險(xiǎn)得到廣泛使用，主要在于壓力測試能衡量尾部風(fēng)險(xiǎn)，并對所有銀行均適用相同情景能滿足一致的監(jiān)管標(biāo)準(zhǔn)(張帥等，2022)。施懿宸和王遙(2017)在情景分析基礎(chǔ)之上，綜合運(yùn)用情景分析和敏感度分析測算碳價(jià)上升對資產(chǎn)管理公司的資產(chǎn)組合的投資收益率的影響，并定量分析碳價(jià)風(fēng)險(xiǎn)給資產(chǎn)管理行業(yè)可能帶來的損失，結(jié)果表明碳價(jià)上漲會(huì)導(dǎo)致股票收益率下降，同時(shí)指出由于上市公司碳排放信息披露不夠充分使得研究受到一定局限。于孝建和詹愛娟(2021)采用莫頓(Merton)模型和壓力測試方法，選取采礦業(yè)，制造業(yè)，電力、燃?xì)饧八纳a(chǎn)和供應(yīng)業(yè)，建筑業(yè)，交通運(yùn)輸、倉儲(chǔ)及郵政業(yè)5個(gè)氣候轉(zhuǎn)型敏感型行業(yè)，評估不同碳稅沖擊對我國商業(yè)銀行貸款價(jià)值的影響，認(rèn)為碳稅價(jià)格過高將導(dǎo)致商業(yè)銀行貸款價(jià)值損失過高。王博和宋玉峰(2020)構(gòu)建“氣候變化—政策響應(yīng)—經(jīng)濟(jì)增長—金融穩(wěn)定”的轉(zhuǎn)型風(fēng)險(xiǎn)傳導(dǎo)路徑，采用存量流量一致性模型(SFC)評估在“一切照舊”(BAU)、代表綠色金融政策的綠色支持因子和代表綠色財(cái)政政策的碳稅3種情景下的宏觀經(jīng)濟(jì)和金融穩(wěn)定情況，認(rèn)為碳稅對宏觀經(jīng)濟(jì)的影響有限，但綠色支持因子對經(jīng)濟(jì)的影響與政策強(qiáng)度有關(guān)，在一定范圍內(nèi)政策強(qiáng)度越高，對經(jīng)濟(jì)發(fā)展的負(fù)向影響越強(qiáng)，在我國探索合理的綠色政策實(shí)施力度意義重大。這一結(jié)論與王遙等(2019)基于真實(shí)商業(yè)周期框架運(yùn)用動(dòng)態(tài)隨機(jī)一般均衡模型(DSGE)量化綠色信貸激勵(lì)政策效果在一定程度相符，王遙等(2019)認(rèn)為針對綠色信貸的貼息、定向降準(zhǔn)和再貸款均是有效且合意的激勵(lì)政策，一定強(qiáng)度的政策不僅能夠提高綠色信貸量，且對總產(chǎn)出、總就業(yè)不會(huì)造成顯著的負(fù)面影響。
 

　　此外，綜合評估模型(IAM)、動(dòng)態(tài)隨機(jī)一般均衡模型(DSGE)、可計(jì)算一般均衡模型(CGE)、存量流量一致性模型(SFC)等模型均為主流的氣候變化綜合評估模型。特別地，穆迪分析Cristian deRitis(2021)指出氣候風(fēng)險(xiǎn)模型特別容易受到盧卡斯批判的影響，因此在構(gòu)建氣候風(fēng)險(xiǎn)模型時(shí)需將盧卡斯批判放在首位，盧卡斯批判是指傳統(tǒng)政策分析沒有充分考慮到政策變動(dòng)對人們預(yù)期影響的觀點(diǎn)。
 

　　三、政策建議
 

　　我國雙碳目標(biāo)的實(shí)現(xiàn)時(shí)間緊、任務(wù)重，有效評估氣候變化相關(guān)風(fēng)險(xiǎn)對我國金融穩(wěn)定和經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)轉(zhuǎn)型具有重要意義，因此本文給出以下幾點(diǎn)建議。
 

　　（一） 探索轉(zhuǎn)型風(fēng)險(xiǎn)對金融系統(tǒng)的傳導(dǎo)機(jī)制，構(gòu)建氣候風(fēng)險(xiǎn)識(shí)別和評估框架
 

　　轉(zhuǎn)型風(fēng)險(xiǎn)對金融系統(tǒng)的穩(wěn)定性具有重大影響，氣候變化的不確定性和復(fù)雜性等更是加大了對氣候風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行管理的難度?，F(xiàn)有轉(zhuǎn)型風(fēng)險(xiǎn)對金融系統(tǒng)的傳導(dǎo)機(jī)制研究仍聚焦在擱淺資產(chǎn)上，對國別之間轉(zhuǎn)型風(fēng)險(xiǎn)的相互傳導(dǎo)等更多傳導(dǎo)機(jī)制的研究仍有待加強(qiáng)，因此，探索更多轉(zhuǎn)型風(fēng)險(xiǎn)對金融系統(tǒng)的傳導(dǎo)機(jī)制具有重要意義。同時(shí)仍需進(jìn)一步將物理風(fēng)險(xiǎn)和轉(zhuǎn)型風(fēng)險(xiǎn)有機(jī)結(jié)合，構(gòu)建起有效的氣候風(fēng)險(xiǎn)識(shí)別和評估框架和模型。
 

　　（二） 有序出臺(tái)應(yīng)對氣候變化政策，定期評估政策有效性
 

　　氣候政策是轉(zhuǎn)型風(fēng)險(xiǎn)的主要誘因，政策超預(yù)期與低可信度都可能加劇金融市場不確定性(中國人民銀行研究局課題組，2020)，因此氣候政策的出臺(tái)和實(shí)施應(yīng)平穩(wěn)有序，使得市場能平穩(wěn)地調(diào)整資產(chǎn)價(jià)格，避免系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)的發(fā)生。同時(shí)，重視研究氣候政策的實(shí)施力度和有效性之間的相關(guān)性，發(fā)展相關(guān)理論和方法學(xué)，并定期開展氣候政策實(shí)施效果評估，避免由于轉(zhuǎn)型過快而給經(jīng)濟(jì)帶來重大損害。
 

　　（三）提高金融機(jī)構(gòu)氣候風(fēng)險(xiǎn)管理意識(shí)和管理能力
 

　　目前我國僅有少數(shù)金融機(jī)構(gòu)主動(dòng)開展氣候風(fēng)險(xiǎn)壓力測試，金融機(jī)構(gòu)對氣候風(fēng)險(xiǎn)的認(rèn)識(shí)和管理能力仍需加強(qiáng)。2021年4月，人民銀行表示逐步將氣候變化相關(guān)風(fēng)險(xiǎn)納入宏觀審慎政策框架，并且碳達(dá)峰碳中和目標(biāo)下已出臺(tái)和將要出臺(tái)的綠色低碳轉(zhuǎn)型政策，將對金融機(jī)構(gòu)氣候風(fēng)險(xiǎn)管理提出更高要求，因此金融機(jī)構(gòu)需要不斷提高對氣候轉(zhuǎn)型風(fēng)險(xiǎn)的認(rèn)識(shí)，了解其對金融系統(tǒng)的傳導(dǎo)路徑，測算高碳資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)敞口，將ESG風(fēng)險(xiǎn)納入其風(fēng)險(xiǎn)管理框架，定期開展氣候風(fēng)險(xiǎn)壓力測試，加強(qiáng)環(huán)境信息披露。同時(shí)積極引入更多氣象與氣候?qū)W、氣候經(jīng)濟(jì)學(xué)等跨領(lǐng)域?qū)＜?，開展能力建設(shè)。
 

　　原標(biāo)題：IIGF觀點(diǎn) | 氣候轉(zhuǎn)型風(fēng)險(xiǎn)評估研究綜述